（1）对以旅游营业为中心的财产类国企主体，应存眷旅游资本天禀、景区质量品级、能否具有免费权、客流量、门票支出状况，如舟山旅游、峨嵋山旅游、陕旅团体、黄山旅游运营中心景点皆为首批5A级景区，景区资本优良，稀缺性较高，在文游览业苏醒布景下功绩修复较快；而姑苏吴中文旅、绍兴上虞文旅等区县级主体运营的景区出名度有限，客流量相对较小，具有必然优势

　　（1）对以旅游营业为中心的财产类国企主体，应存眷旅游资本天禀、景区质量品级、能否具有免费权、客流量、门票支出状况，如舟山旅游、峨嵋山旅游、陕旅团体、黄山旅游运营中心景点皆为首批5A级景区，景区资本优良，稀缺性较高，在文游览业苏醒布景下功绩修复较快；而姑苏吴中文旅、绍兴上虞文旅等区县级主体运营的景区出名度有限，客流量相对较小，具有必然优势。

　　归属于城投平台的样本企业利润修复表示不较着，如2023年1-6月，曲文控停业支出为68.56亿元，同比降落23.49%，次要系房地产支出降落而至；净利润为吃亏13.16亿元文化旅游案例阐发，吃亏小幅增加。

　　依托景区项目刊行根底设备REITS：2023年9月27日，国务院办公厅印发了《关于开释旅游消耗潜力鞭策旅游业高质量开展的多少步伐》（国办发〔2023〕36号，以下简称“36号文”）提到，鼓舞在依法界定各种景区资本资产产权主体权益和任务的根底上，依托景区项目刊行根底设备REITS。当前曾经有多个景区在列队申请中。景区根底设备公募REITs的刊行，契合景区投资周期长、报答慢、重资产的行业需求，既有金融属性，又有不动产属性，能够普遍召募各种资金，盘活存量资产，进步资本设置服从，将来还能够经由过程扩募的方法不竭装入旅游景区的扩大部门，久远来看将完成景区代价的提拔。

　　从省分散布来看，江苏省和浙江省居于前线，均有9家，重庆旅投类主体数目为8家，排名第三，陕西省旅投主体数目也较多，排名第四。文旅资本散布和交通便当性是影响旅投类营业展开的主要身分，此中景区的散布具有较大的地区差同性，如前所述，挑选出的旅投类发债样本中，约40%的样本位于华东地区，此中江苏省和浙江省合计18家，这与本地丰硕的旅游资本密不成分，停止2022年底，我国共318家5A级景区，华东地域亦为散布最多的地区，此中江苏省（25家）和浙江省（19家）排名前二，新疆自治区（17家）、四川省（16家）、河南省（15家）和广东省（15家），别离位列三至六位。

　　（2）旅店支出：如样本中黄山旅游部属旅店、商务旅店共13家，此中四星级6家，五星级1家，次要散布在黄山光景区和黄山郊区，此中黄山光景区内的7家旅店旅店在景区内具有把持性。2022年旅店板块完成支出2.40亿元，奉献了黄山旅游团体旅游板块支出的13.34%。但该板块营业的毛利率存在较大颠簸，2022年因客房团体入住率低于40%，毛利率仅为1.45%，2023年上半年明显规复到30%阁下。

　　（3）最初是宗教圣地类景区，如南京牛首山运营的牛首山文明旅游区(4A)，宗教属性使支出滥觞更多范围于门票及二次消耗，景区较难构成大范围，因而运营毛利率程度凡是低于20%。

　　发债旅投企业的第一大股东多为本地较大的城投公司或国资运营公司，也与比年来的处所平台整合趋向相干，大都地域为整合组建新平台，凡是将运营旅投板块的城投平台划入到新设的处所主平台或大型国资公司名下，因而挑选出的样本主体也显现出本地国企（城投、国资运营公司等）所掌握的比重较高的征象。

　　按照旅游资本的范例及景区的成因，能够将景区归类为天然资本旅游景区、人文资本旅游景区及人造主题类景区。按照我国相干划定，景区资本的一切权归当局一切，名义由国度同一办理，处所行政部分属于代管，但实践办理和运营权次要在处所当局并进一步分离于各部分，触及到的办理部分包罗园林局、国资委、旅游局等。关于天然资本、人文资本等以大众资本为依托所建成的旅游景区，其运营方法有国有国营、一切权与运营权别离两种；关于并不是操纵大众资本所建立的人造主题类景区，更多为市场化运营。

　　分离待投资文旅项目范围及短时间偿债压力来看，曲文控、绍兴文旅、栖霞旅游、首旅团体、重庆南川惠农文旅5家公司面对投资及偿债方面的两重压力。

　　（1）地区根本面：区位前提是影响该类主体营业开展的主要身分，地区经济和财务气力强、生齿密度大、交通兴旺的地域可觉得该类主体的营业运营供给优良的内部情况；

　　（2）靠近旅游财产链上游的景区门票、交通、旅游演艺利润率较高，而接近下流的餐饮、游览社等利润率较低。如成都文旅运营的宽窄小路、福建文旅运营的三坊七巷景区，毛利率程度较高；而陕旅团体的游览社营业连续吃亏；同时需求警觉“景区+地产”的运营或多元化运营能够面对的多元化风险，如黄山旅游的房地产营业去化存在放缓趋向。

　　除上述归属财产类国企的旅投样本外，仍存在较大比例的归属于城投类的样本主体，其所处置的城投类营业次要包罗根底设备代建、保证房建立等。

　　（2）自建自营形式下，旅投企业获得旅游片区的地盘利用权并对其停止项目建立旅游文明的内在，建立完成后由其卖力运营和办理，因而在项目建立完成后，企业能够经由过程将来的运营支出抵偿项目标前期投入，详细包罗景区门票支出、景区交通运输支出、旅游产物贩卖支出、餐饮、留宿、旅游资讯效劳等支出。在此种形式下，营业市场化运营水平较高，企业具有较为优良的运营性资产和不变的现金流滥觞，其偿债才能获得必然保证。今朝旅投企业只纯真处置旅游代建营业的较少，绝大大都企业都兼有代建及自停业务，同时仍有相称数目的旅投企业处置房地产开辟、商业、物业办理等与旅游无关的营业，尤以省属大型旅投团体占多数。

　　（2）部门主体没有门票免费权，当局按必然比例对运营主体赐与补助，如陕西西岳旅游团体有限公司（以下简称“西岳旅游”）卖力运营西岳旅游及配套效劳，但公司并没有西岳景区门票免费权，其次要支出滥觞为西岳管委会根据签署的《综合效劳和谈》所付出的劳务效劳费及门票补助支出，此中门票补助支出为西岳景区管委会将景区门票支出的45%以补助情势付出给公司，2017年起，这一比例进步至53%。2019年，西岳旅游与西岳景区管委会从头签署了限期为20年的《西岳景区购置效劳和谈》，商定西岳旅游供给西岳景区大众设备保护、卫生干净及宁静捍卫等十一项效劳，西岳景区管委会每一年付出年度综合效劳费合计2.80亿元，同时按照百姓经济开展状况合时思索递增比例。

　　此中舟山旅游、峨嵋山旅游、陕旅团体、黄山旅游运营中心景点皆为首批5A级景区，稀缺性较高；旅客方面，湖北文旅团体、云南世博旅游因为运营景区数目多，无锡灵山文明旅游团体有限公司（以下简称“无锡灵山”）、杭州西湖文明旅游投资团体有限公司（以下简称“杭州西湖文旅”）因为所运营景区处长三角中心地区，客流量均较高；而姑苏市吴中文明旅游开展团体有限公司、绍兴市上虞区虞舜旅游实业有限公司等区县级主体运营的景区如姑苏太湖园博园景区、天池花山、启园、紫金庵等出名度有限，客流量相对较小。

　　（1）景区等文旅资本是其中心资本，次要存眷旅游资本天禀、景区质量品级、能否具有免费权、客流量、门票支出等。今朝大都旅投主体都具有景区门票免费权，但其实不克不及获得局部的门票支出。景区部门产物如门票和索道等免费尺度承受当局有关部分审批，在免费尺度调解方面存在必然限定。

　　（6）地产、商业、其他非旅游类营业：从挑选出的财产类国企样本看，也存在相称一部门样本的旅游营业支出占比低于50%，除纯真景区投资外，部门主体还处置“景区+地产”的复合型投资文化旅游案例阐发，打造度假区、景区室第等，如黄山旅游开辟了黄山市内多个房地产项目，2022年其房地产板块支出为8.66亿元，在总支出中占比靠近50%，同时其房地产项目去化存在放缓趋向，2022 年黄山旅游的房地产营业完成贩卖现金回流 2.98 亿元，同比降落 56.95%。别的，泉州文旅、福建省旅游团体处置较大范围的商业营业（支出占比超越50%、 90%），杭州西湖文旅的物业租赁及物管营业（超越40%）、无锡市文明旅游开展团体有限公司的园林工程营业（超越70%）占比也较高。

　　旅投企业的高投资常常意味着高欠债压力，从欠债程度看，有统计数据的50家样本的资产欠债率中位数为62.01%，团体欠债程度较高文化旅游案例阐发。资产欠债率处于60-75%的样本数目最多（21家），其次为50-60%（14家），超越75%的有6家，最高为曲文控，达84.43%。

　　（3）分离待投资文旅项目范围及短时间偿债压力来看，需存眷曲文控、绍兴文旅、栖霞旅游、首旅团体、重庆南川惠农文旅等公司面对投资及短时间偿债方面的两重压力。

　　但除此以外，停止2022年底，我国共有318家5A级景区，相称多的5A景区资本仍把握在处所当局行政单元名下，而并未包罗在旅投企业名下。

　　（4）文旅类城投在城投系统中属于较为小众的种别，本地当局供给撑持的志愿及强度能够相对弱于综合都会基建、轨道交通建立、保证房建立等城投主体。并且凡是来讲，当处所城投系统呈现重组整合行动时旅游文明的内在，文旅类城投大多系被整合主体。

　　旅游开辟形式：按照旅游开辟主体能否具有旅游资本运营权可分别为两大类——无运营权的代建形式和具有运营权自建自营形式，二者的红利形式、市场化水平具有较大差别：

　　发债旅投主体所辖中心资产：旅投主体的次要红利形式为景区中心资产运营，次要包罗门票支出、除门票外的景区内资本的其他支出、景区租赁物业办理支出等，此中景区位于财产链的中心地位，景区门票支出关于企业而言，还是毛利率最高、最次要的红利滥觞。从表露景区景点的样本企业看，包罗5A级景点的主体数目有32个，以浙江省数目最多，江苏、陕西、四川、重庆等也排名居前。除钟山、普陀山、西岳、漓江等少数5A景区外，大都样本主体都具有景区门票免费权。

　　旅游行业本身的特别性决议了旅游投资比拟其他行业投资具有一些差别的特性：如旅游产物消耗具有较强的时节性，淡季能够会超负荷运转，旺季能够呈现绰绰有余；文明性旅游投资项目投资范围大、收受接管期长；旅游行业对内部情况敏感度较高，运营风险较高档。

　　（2）其次是天然风景与人文景观类景区，如西岳旅游所运营西岳光景胜景区(5A)及扬州瘦西湖所运营瘦西湖公园(5A)、宋夹城公园(3A)，景区运营毛利率程度在20-25%阁下， 天然风景类景区的营收次要依托门票及景区内效劳，景区常常距郊区较远且天文状况较庞大，相对人文景观更难构成都会与景区的一体化，衍生营业相对有限；而运营人文景观类景区的旅投企业常负担部门地区基建，更容易与旅游地产类营业分离,延长性较强；

　　如湖北文旅团体为2021年湖北省委省当局首修改革重组的五家省属企业之一，在财产规划上环绕文明旅游开展联系关系财产，构成了文明旅游、财产金融、商贸物流、新型城镇建立四大财产板块，新型城镇建立营业接纳对湖北省内优良地区停止地盘收拾整顿、根底设备建立和房地产二级开辟结合功课的形式运营。2022年湖北文旅团体停业支出中旅游支出占比为19.09%，而商业支出占比超越80%。

　　（3）从开辟建立层面来看，景区开辟建立凡是触及较大范围的地盘开辟收拾整顿、旅游根底设备建立、旅游设备项目建立及情况整治和保护，投资范围较大；景区开辟建项目建立周期和资金回笼期均较长，投资报答率也偏低，部门旅投主体的投资压力较大；

　　首旅团体2023年以来刊行较为活泼，共刊行8期债券（融资额85亿元），且因为超短融刊行量增长，均匀刊行利率有所降落；2022、2021年别离刊行4期（融资额50亿元）、8期（融资额66亿元）。利差方面2023年以来连续呈走低态势，虽8月以来略有上行，但整体仍保持在低位。

　　门票订价相干政策：普通状况下，门票为旅游景区较为不变的支出滥觞，但因为大众旅游资本具有必然的公益属性，景区部门产物如门票和索道等免费尺度实施当局订价大概当局指点价，承受当局有关部分审批，在免费尺度调解方面存在必然限定。从门票免费权的归属来看：

　　（2）存眷与当局的严密度及撑持水平：在处所城投系统中，文旅类城投的本能机能定位与同地区内主要的片区开辟、综合都会基建、轨道交通建立、保证房建立等城投企业亦存在必然差别，在城投系统中属于较为小众的种别，上述差别决议了本地当局在城投系统中的资本分派及供给撑持的志愿及强度能够相对弱于综合都会基建、轨道交通建立、保证房建立等城投主体。并且凡是来讲，当处所城投系统呈现重组整合行动时，文旅类城投大多系被整合主体。

　　2023年以来曲江新区主体（含曲文控及其部属曲文投等子公司）的债券刊行量分季度存在较大颠簸，刊行均匀利率连续走高，第三季度的刊行均匀利率到达6.94%；净融资方面，2023年前三季度净融资8.45亿元，净融资量较2021、2020年均有回落文化旅游案例阐发。利差方面，曲文投利差明显高于陕西省及西安市同级别主体的利差程度，2023年7月母公司曲文控和中国人寿协作设立的四期“中国人寿-曲江文控根底设备债务投资方案”局部落地，召募资金合计100.00亿元，得益于百亿保债投资方案的落地而利差有所修复。

　　（1）代建形式下，旅投公司作为项目主体，在处所当局的“拜托”下代办署理旅游项目标投融资，时期当局会供给必然水平的财务撑持以保证缺少红利才能的代建主体顺遂完成项目。这个历程与普通都会内部地区公益项目标建立形式并没有二致。

　　2023年旅游行业强势苏醒的布景下，归属于财产类国企的旅投样本功绩修复较着，归属城投平台的样本利润修复表示稍弱，但在考查旅投企业的经停业绩时，除看其间接的经济效益外，还该当思索其带来的直接经济效益。支出方面，除两家样本支出降落外，其他均完成增加；利润方面，大都亦完成扭亏为盈或大幅减亏。归属城投平台的样本利润修复表示不较着，但在考查旅投企业的经停业绩时，除看其间接的经济效益外，还该当思索其带来的直接经济效益。2023年上半年，受益于文游览业苏醒，西安市、扬州市GDP增速均明显提拔，团体来看具有较多旅游资本的地区，如西安市、扬州市、玉林市、绍兴市，在当局性基金支出大幅削减、财务出入面对必然压力的状况下，依托旅游财产盘活动员处所经济还是可行的开展形式。

　　（1）景区内交通、运输支出，好比索道营业，景区内摆渡营业。该类营业在景区内具有把持劣势，运营所得支出扣除运营本钱均全数计入旅投企业的利润，红利才能强。如陕旅团体卖力运营西岳光景区内的西岳西峰索道和少西岳索道，2022光阴山西峰索道完成支出1.08亿元，在陕旅团体的旅游营业支出中占比近10%。

　　样本中处置城投营业的主体其旅游板块支出的奉献均较小，稍高的唯一桐庐县文明旅游投资团体有限公司、重庆大足石刻旅游团体有限公司，两者均为区县级平台且本身支出范围很小。

　　（3）游览社营业支出：如样本中陕旅团体的游览社营业由子公司陕西中国游览社有限义务公司（以下简称“陕中旅”）和陕西外洋旅游有限义务公司（以下简称“陕外洋”）卖力，次要供给出境旅游、出境旅游和海内旅游效劳，陕旅团体是陕西省内较早运营出境旅游及出境旅游的单元之一，游览社营业的运营形式包罗传统游览社组团和欢迎为主的运营形式，红利滥觞于客人团费和代客人付出房、餐、车资等赚取的差价。停止2022年底，陕旅团体部属的陕中旅和陕外洋合计具有省内游览社门市部123家，分公司86家，但游览社板块受行业需求下滑影响较大，功绩修复较慢，2022年陕旅团体的游览社营业完成支出3.15亿元，毛利率仅为2.82%，2023年上半年毛利率程度仅为3.4%，团体来看毛利率程度较低，且陕中旅和陕外洋两个子公司2023年上半年持续吃亏。

　　（2）从运营层面来看，景区资本及门票支出给旅投企业带来的支出较为有限，仍需求依托旅游相干营业而完成增收，此中景区交通、演出的利润率较高，收益较为丰盛，而旅店、游览社营业受内部情况影响较大，颠簸性大、红利相对较弱，部门主体的游览社营业连续吃亏。除纯真景区投资外，部门主体还处置“景区+地产”的复合型投资，需求警觉“景区+地产”或多元化运营能够面对的运营风险；

　　停止2023年8月末，样本中存量债券范围最大的为首旅团体（352.60亿元），其次是湖北文旅（103.10亿元）、曲文控子公司曲文投（98.30亿元），此传扬州瘦西湖（82.62亿元）及绍兴文旅（60.00亿元）存量范围也较大，除首旅团体为财产类国企外，其他均兼有城投营业。

　　曲文控是西安市旅游资本综合开辟运营平台，对西安曲江新区范畴内的景区开辟及配套根底设备建立、景点运营等具有较强把持性，办理运营西安市多个标记性旅游景点，次要包罗曲江区内大雁塔北广场、大唐芙蓉园、唐大慈恩寺遗址公园、秦二世遗址公园、寒窑遗址公园、唐城墙遗址公园、曲江池遗址公园及曲江陆地馆等， 曲文控运营景点中唐大慈恩寺遗址公园、大雁塔北广场、唐城墙遗址公园、曲江池遗址公园和贞观文明广场为开放式景区， 2022年免费景点只要曲江陆地馆（全价180元/人次），2023年4月起大唐芙蓉园（全价120元/人次）从头规复免费，免费景区的运营支出归其一切；关于归属当局的景区由曲文控代为运营办理文化旅游案例阐发，单方签署景区办理效劳和谈，商定抽取必然限额的运营支出抵偿运营办理本钱，超越限额部门与当局分红，差别景辨别成比例差别。2022年曲文控停业支出次要来自文明旅游贸易运营、景区根底设备建立、文明财产（工程）项目和房地产。此中旅游营业（不含影视、表演、会展等）支出唯一9.98亿元，占比不到5%；文明财产（工程）项目及景区根底设备建立支出合计超越30%，房地产支出靠近30%。

　　从上述城投类样本主体地点地区层级来看，触及2个省级、7个地市级及10个区县、开辟区，上述地区2022年处所GDP均连结正向增加，但增速方面，杭州余杭区、南京栖霞区表示较弱；从普通大众预算支出来看，因为2022年大都地区均遭到减税降费影响，普通大众预算支出存在差别水平下滑，地级市中如扬州市降落超越5%，绍兴市降落超越10%，区县中青岛西海岸新区降落达14.25%，湖州南浔区降落幅度也超越8%；当局性基金支出方面，遭到国有地盘出让支出降落的影响，样本主体地点地区悉数表示为下滑。

　　从处置营业的属性看，样本主停业务中包罗城投类营业的主体有28家，占比51%，代表性的有西安曲江文明控股有限公司（以下简称“曲文控”）、湖北文明旅游团体有限公司（以下简称“湖北文旅团体”）、扬州瘦西湖旅游开展团体有限公司（以下简称“瘦西湖文旅”），该类主体凡是归属于城投系统；次要处置旅游投资开辟的处所类国企（无城投类营业）有27家，占比49%，代表性的有北京都城旅游团体有限义务公司（以下简称“首旅团体”）、陕西旅游团体有限公司（以下简称“陕旅团体”）、黄山旅游、四川省峨嵋山乐山大佛旅游团体有限公司（以下简称“峨嵋山旅游”），该类主体凡是归属于财产类国企系统。综合来看，样本企业中过对折仍在本地处置根底设备建立等城投类营业。

　　（4）演出支出：如陕旅团体的演艺支出次要来自华清池景区内运营的《长恨歌》剧目表演，2022年该贸易表演共欢迎观众31.88万人次，完成支出0.76亿元；2023年上半年卖力运营该表演的陕旅团体子公司陕西长恨歌演艺文明有限公司净利润为1.92亿元，同比大幅增长。

　　（1）部门运营主体具有门票免费权，但支出需根据必然比例与当局分红，如黄山旅游团体有限公司（以下简称“黄山旅游”）与黄山光景区办理委员会签署了受权其办理黄山光景区门票事件的和谈，每一年门票支出黄山旅游保存50%，别的50%上交管委会；

　　旅游资产证券化：A股以天然及人文旅游资本运营为主业的上市公司共16家，详细营业包罗景区客运、索道、旅店运营、餐饮及游览社、演艺等，部门还具有景区门票运营权。桂林旅游、曲江文旅、峨嵋山A黄山旅游等公司均由样本旅投主体控股及参股，上述4家公司上市后间接融资范围均超10亿元文化旅游案例阐发。

　　从行政级别来看，样本的行政级别以地市级和区县级为主，占比别离为45%和36%，其次为省级平台，园区平台数目较少，唯一1家样本的第一大股东为景区管委会（归为园区类）。从第一大股东性子看，55家样本主体中，第一大股东为本地国企（城投、国资运营公司等）的占到55%，本地国资委（国资局或国资办理中间等）占到38%，本地群众当局、财务局或管委会占到7%阁下。

　　团体来看，景区资本及门票支出给旅投企业带来的支出较为有限，仍需求依托旅游相干营业而完成增收，此中景区交通、演出的利润率较高，收益较为丰盛，旅店、游览社营业受内部情况影响较大，颠簸性大、红利相对较弱。

　　以上景区索道、交通营业依存于牢固的景区地点地，另有很多旅投企业经由过程旅游相干的内涵营业完成增收，如旅店营业、游览社营业、和演出等旅游效劳。

　　按照主停业务和企业属性停止挑选，本文挑选出了具有公然材料且数据较为完好的旅投类国企发债样本55家（停止2023年8月末）。

　　旅投样本功绩规复状况：归属于财产类国企的样本功绩修复较着，支出方面，除云南世博旅游、福建省旅游开展团体有限公司降落外，其他公司均增加；利润方面，大都亦完成同比增长，如黄山旅游净利润同比增加137%，陕旅团体、峨嵋山旅游净利润均扭亏为盈，首旅团体净利润大幅减亏41.15亿元。

　　旅游总支出方面，2022年遭到宏观等多重身分影响，大都地区同比降落较为较着，但部门区县表示尚可，如2022年重庆涪陵区整年欢迎旅客2,832.27万人次，比上年增加8.8%。完成旅游总支出264.16亿元，增加20.0%。

　　因而具有较多旅游资本的地区，如西安市、扬州市、玉林市、绍兴市，在当局性基金支出削减、财务出入面对必然压力的状况下，依托旅游盘活动员处所经济还是可行的开展形式。

　　针对文游览业投融资面对的冲突，2022年以来中心和各地当局出台了一系列政策来撑持其良性开展。从政策内容看，集合体如今减缓企业融资艰难和盘活资产方面，此中融资利好政策详细包罗专项债、增长银行信贷供应、继续存款延期和鞭策融资本钱稳中有降等，撑持力度相对较大。此中专项债方面，2020年-2022年投向文明旅游行业的专项债资金合计2,023.15亿元，资金范围及占比均呈逐年递增趋向，撑持及倾斜力度加大。盘活资产方面，鼓舞旅投主体展开旅游资产证券化及依托景区项目刊行根底设备REITS。

　　大都旅投主体运营5A级景区，景区资本质量较高并具有景区门票免费权，但大多需按必然比例与当局分红，因此门票支出较为有限，需依托旅游相干营业而完成增收，红利状况团体偏弱。从表露景区景点的样本企业看，包罗5A级景点的主体数目有32个，以浙江省数目最多，江苏、陕西、四川、重庆等也排名居前。除钟山、普陀山、西岳、漓江等少数5A景区外，大都企业都具有景区门票免费权，但需按必然比例与当局分红，因而整体上景区资本及门票支出给旅投主体带来的支出较为有限，仍需依托旅游相干营业而完成增收，此中景区交通、演出的利润率较高，收益较为丰盛，旅店、游览社营业受内部情况影响较大，颠簸性大、红利相对较弱。除纯真景区投资外，部门主体还处置“景区+地产”的复合型投资，主业中旅游营业占比不高。从样本旅投主体的毛利率程度来看，毛利率在20%以下的样本占比超越50%，红利状况团体偏弱，利润总额对当局补助的依靠水平较高。

　　黄山旅游团体卖力运营黄山旅游光景区内的四条索道，别离是云谷索道、承平索道、玉屏索道和西海参观缆车 旅游文明的内在，2022年四条索道共欢迎旅客308.95万人次，完成索道支出2.27亿元，奉献了黄山旅游团体旅游板块12.6%的支出；且索道营业停业本钱次要为折旧费、运营本钱和野生费等，运营本钱不高，营业毛利率较高，2022年该项营业毛利率到达67.71%。

　　除上述运营5A级景区的样本之外，含有4A级景点的样本企业有22家，可见样本中大都企业具有必然的景区资本劣势，这些景区开辟相对成熟、门票支出较为不变，市场化属性高。

　　地区散布及信誉特性：样本旅投主体大都散布于华东，重庆、陕西也较多，过对折仍在本地处置根底设备建立等公益性营业，归属于城投系统。主体天分团体普通，但部门具有优良5A级景区资本的旅投主体凭仗景区资本天禀而得到了较高的信誉评级，股权多归属本地国企（城投、国资运营公司等），唯一1家样本归属景区管委会。

　　旅游投资开辟主体（以下简称“旅投”）次要处置文明旅游财产开展和建立、文明旅游项目标运营与办理、旅游景区相干配套根底设备建立及运营等营业，该类主体凡是具有“财产+城投”的两重属性，相比照较特别，本文经由过程对挑选出的旅投类国企发债样本停止多维度察看，以期探求旅投主体在资本天禀、红利情况、偿债压力等方面表示出的差别特性和对其信誉天分发生的影响，同时也聚焦于2023年以来在旅游行业强势苏醒的布景下，差别范例旅投主体的功绩修复状况。

　　与黄山旅游相似，峨嵋山旅游运营红珠山宾馆、峨嵋山大旅店、金顶大旅店和成都雪芽大旅店等。2022年峨嵋山旅游团体旅店板块支出1.32亿元，毛利率呈吃亏形态，2023年上半年规复到13%阁下。

　　（5）配套效劳支出：次要包罗景区导游解说效劳、收集售票效劳支出（经由过程电子商务情势预定门票、索道票等）、景区泊车费、保险手续费等。如陕旅团体的电子商务营业支出次要滥觞于全资子公司陕西骏景旅游开展团体有限公司（以下简称“骏景团体”）的子公司骏途网。骏途网经由过程自立搭建的互联网贩卖平台，向OTA、团购网站等线上机构客户和小我私家用户供给景区电子门票、旅店预订和旅游线路等产物的线上预订效劳，经由过程贩卖价钱与采购价钱之间的差价和向上游供给商供给在线旅游手艺效劳收取的手艺效劳费完成红利。2022年，陕旅团体的电子商务营业支出和毛利润别离为1.01亿元和0.08亿元。

　　因为旅游项目自己具有投资范围较大的特性，部门主面子临较大的投资压力，从在建项目待投资金额来看，如南京栖霞山旅游开展有限公司（以下简称“栖霞旅游”）在建工程待投资范围高达118.49亿元，云南世博旅游116.08亿元、曲文控靠近100亿元，首旅团体、绍兴市文明旅游团体有限公司（以下简称“绍兴文旅”）、重庆市南川区惠农文明旅游开展团体（以下简称“重庆南川惠农文旅”）有限公司也较大。

　　如前文所述，旅投企业的营业涵盖范畴从运营景区资本、景区基建投资、餐饮、游览社到都会根底设备建立、地盘收拾整顿、房地产开辟、贸易商业等，遍及显现出投资范围大、收受接管期长、前期出入不均衡的特性。由此也招致了投资压力大、欠债率高、短时间偿债压力大等成绩。

　　存量债券状况：停止2023年8月末，样本旅投主体触及存量债券530只、3,059亿元。旅投类主体存量债券次要为中期单据、私募债及普通企业债，别离有1,203亿元、751亿元、328亿元，限期散布上，1-4年期债券占比49%，其次为5年期占比23%；限期多于5年或小于1年的占比均不高，显现出样本旅投企业较为偏好利用中持久的银行间市场债权融资东西停止融资。

　　从行业角度来看，旅游业是第三财产的次要支柱行业；从旅游企业自己看，大都企业红利在必然水平上仍需求依靠处所当局补助，因而，企业天分在必然水平上仍遭到地域消费总值、旅游总支出、处所财务支出等身分的影响。

　　（4）从债权层面来看，旅投企业的高投资常常意味着高欠债压力，旅投样本团体欠债程度较高，部门旅投主体的短时间偿债压力及活动性压力值得存眷。

　　2020年以来海内旅游业蒙受了史无前例的冲击，2020-2022年海内旅游人次别离仅为2019年的48%、54%、42%，海内旅游支出则别离仅为2019年的39%、51%、36%，不外行业2023年苏醒微弱， 2023年上半年，海内旅游总人次23.84亿，比上年同期增长9.29亿，同比增加63.9%；同期，海内旅游支出(旅游总破费)2.30万亿元，同比增长1.12万亿元，增加95.9%。23年上半年海内旅游人次规复至2019同期的77%（1月及春节时期仍受影响较大），海内旅游支出规复至2019年同期的83%。

　　从短时间债权和活动性压力看，货泉资金/短时间带息债权目标低的主体次要曲直文控、江西省旅游团体、福建省旅游团体，别的南京牛首山、开封文旅、亳州文旅的短时间偿债压力及活动性压力也值得存眷。

　　样本红利情况：从样本旅投主体的毛利率程度来看，毛利率在20%以下的样本占比超越50%，反应出旅投主体的红利状况团体偏弱。从景区范例来看，差别范例的景区运营毛利率程度存在分化：

　　别的，除景区及景区交通之外的营业也差别水平拉低了旅投样本主体的毛利率程度，如黄山旅游、峨嵋山旅游的旅店营业、陕旅团体的游览社营业毛利率程度均不高；而与旅游无关的城投类、商业类营业则利润空间愈加菲薄。

　　从旅投企业运营景区的客流来看，近三年大多显现大幅下滑，但2023年以来曾经明显有所规复，如峨嵋山、黄山等。2023年1-6月旅游文明的内在，峨嵋山景区欢迎旅客224.61万人次，同比增加153.6%，较2019年同期增加16.4%；黄山景区欢迎进山旅客209.16 万人，同比增加527.00%。

　　从利润总额对当局补助的依靠水平（其他收益/利润总额）看，大都主体利润较为依靠补助支出。样本主体中，舟山旅游补助依靠超越500%，鹰潭市文明旅游投资开展团体有限公司超越400%、西岳旅游、南京牛首山文明旅游团体有限公司超越300%；别的，另有14家主体的补助支出未能补偿主业吃亏金额，如云南世博旅游（补助支出0.36亿元，吃亏12.69亿元）；首旅团体（补助支出3.65亿元，吃亏73.68亿元）；重庆旅游投资团体有限公司（补助支出0.15亿元，吃亏6.92亿） 。

　　部门地区旅游资本较为丰硕但旅游资产证券化水平低，如江西省旅游业支出在中部六省中排名相对靠前，但地区内5A景区运营主体均未上市，也无发债等间接融资举动，后续如能经由过程资产证券化鞭策该类主体上市，也能有用提拔地区内旅投企业的信誉天分、低落融资本钱。

　　因为旅游项目自己具有投资范围较大、收受接管期长的特性，部门主体的待投资范围超越百亿，面对投资及债权的两重压力。从欠债程度看，有统计数据的50家样本的资产欠债率中位数为62.01%，团体欠债程度较高；资产欠债率处于60-75%的样本数目最多（21家），超越75%的有6家；别的，从现金对短时间债权的保证看，部门主体的短时间偿债压力较大。针对文游览业投融资面对的冲突，2022年以来中心和各地当局出台了一系列政策来撑持其良性开展，鼓舞旅投主体展开旅游资产证券化及依托景区项目刊行根底设备REITS，此中景区根底设备公募REITs契合景区投资周期长、报答慢、重资产的行业需求，既有金融属性，又有不动产属性，能够普遍召募各种资金，盘活存量资产，进步资本设置服从。

　　（1）汗青文明类景区相对较高，如成都文旅运营的宽窄小路(2A)、平乐古镇(4A)、五凤溪古镇(4A)景区，福州文旅运营的三坊七巷(5A)景区，比年成区运营毛利率程度超越50%，固然该类项目建立投入大且周期长，但项目建成投入运营后，依托物业租赁、房产贩卖、物业办理费等逐渐发出投资，且跟着街区客流量上升，包罗展会、表演在内的衍生营业也会逐步开展，团体毛利率程度高；

　　从55家样本主体信誉天分来看，AA级主体占比最高，达56%；其次为AA+级主体，占比为25%，团体来看主体天分倾向普通。但我们也察看到，部门具有优良5A级景区资本的旅投主体如黄山旅游（AAA）、峨嵋山旅游（AA+）、浙江舟山旅游团体有限公司（AA+）凭仗优良的景区资本天禀而得到了较高的信誉评级。

　　固然旅游营业发生的支出对各公司的利润奉献较小，可是地区旅游职员增长，能够动员餐饮、交通、留宿、批发等行业开展，提拔地区经济生机，增长失业，在考查旅投企业的经停业绩时，除看其间接的经济效益外，还该当思索其带来的直接经济效益。2023年上半年，受益于文游览业苏醒，西安市GDP增速明显提拔，据统计2023年上半年，西安欢迎国表里旅客到达2亿人次，旅游支出超越3,000亿元，西安市2023年上半年的GDP增速为8.2%，在GDP 40强都会中逾越福州。除西安市之外，扬州市上半年全市58家A级景区累计欢迎旅客3,251万人次，同比增加114.58%；文旅市场的火爆也动员留宿餐饮市场消耗潜力的开释，上半年扬州限上留宿业停业额同比增加88%，限上餐饮业停业额同比增加55%。全市完成地域消费总值3,417.36亿元，按可比价计较，同比增加6.2%。